天風證券(601162)預計，5月央行降息的可能性仍在。但是市場交易的關鍵已經不是簡單降息，而是疫情拐點和政策合力。建議市場不妨將當前局面與2020年疫情首次爆發和2021年12月降準后債市表現做比較。從宏觀局勢觀察，二季度債市仍不乏機會，其中政府行為的影響更為重要。

4月資金利率創年內新低，市場關注其原因，以下為天風證券孫彬彬團隊對此的觀點：

我們認為央行加快上繳利潤帶來了流動性超常規投放，而疫情帶來企業行為和信貸需求變化，可能存在一定流動性淤積，此外，留抵退稅和中央轉移支付等財政撥款行為加速也是流動性充裕的重要原因。

本輪疫情發展到目前狀態，對經濟造成重創的同時，也帶來了資金利率的進一步下行。當下情況與2020年有一定相似性。

至于外圍，目前看到了匯率貶值與資金利率下行的同步變化，類似于2015年811匯改初期和2020年疫情在國內爆發初期。邏輯上，近期人民幣匯率的快速貶值與央行加大流動性投放和資金利率大幅下行并行，說明匯率并不構成對央行貨幣政策的制約，至少從資金面上是如此。

一方面，我們看到資金利率顯著走低；另一方面，我們也看到了一年期存單利率較為穩定。市場對于5月資金面和債市存在擔憂，5月資金面會生變嗎？

流動性和債市關鍵看央行，核心在于央行是否容忍流動性外溢和市場行為。

從4月18日到4月22日的一系列高層會議和部委落實會議觀察，最近政策行動急切和頻繁，央行不管是否主動接受，現在流動性外溢的局面已然形成。而且市場主體也對應采取了快速行動，全市場杠桿大幅上行。

市場雖然對2020年仍有擔心。但當前貨幣政策著力點在于引導寬信用、加大對實體經濟支持力度。5月預計央行在流動性總量上繼續維持穩定投放，維持流動性合理充裕是政策起效的基礎，也是應有之義。財政投放預計也不低于4月，這些都是有利的因素。

不利的在于變化，對比借鑒2020年，在疫情明確拐點，復工復產推進，政策形成合力，市場信心恢復之時，貨幣政策就可能再度回歸穩健。這時可能是資金面生變之時。

從上周高層會議觀察，政策重心在向更強有力的穩增長傾斜。當然，目前疫情和防控措施仍是經濟核心困擾，一手抓防疫、一手抓經濟是未來一段時間的常態，也是市場不確定性所在。

我們預計5月央行降息的可能性仍在。但是市場交易的關鍵已經不是簡單降息，而是疫情拐點和政策合力。

建議市場不妨將當前局面與2020年疫情首次爆發和2021年12月降準后債市表現做比較。進一步觀察國股票據利率和財政行為變化（包括城投融資）。

就目前情況看，疫情仍然是肥尾狀態，債市票息策略、城投杠桿是較優選擇。從宏觀局勢觀察，二季度債市仍不乏機會，其中政府行為的影響更為重要。

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