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過去一周，內外盤油價一度出現大幅反彈，但此后回吐過半漲幅，上方阻力仍然較大。過去一周市場目光聚焦美國11月CPI數據以及美聯儲加息結果。最終CPI數據回落超預期帶動市場風險偏好一度改善，也促成了加息的放緩（50BP）。美聯儲方面表示 “如果數據好轉，美聯儲將調整政策”，似乎市場的風險偏好有理由進一步好轉。外盤兩油有機會在1月前回升至90美元/桶的原因。但必須承認的是，過去一周無論是海內外原油市場的實際供需變化還是油價的走勢依舊弱于我們預期，反彈的波動路徑或較為曲折。海外方面，市場將目光聚焦美國11月CPI數據以及美聯儲議息會議加息結果的同時，但我們認為市場忽視了美國11月服務業PMI數據大幅低于預期的現實。考慮到服務業與交運出行需求密切相關，這一數據在低于枯榮線以下后的持續回落或不斷印證衰退風險的加劇，至少在油品交運出行需求方面的放緩。這種情況下，考慮到短期實際利率還在提升，或與服務業的放緩形成共振并催生新的下行壓力，過去一周北美油品總庫存的攀升就值得警惕。短期來看，在前期油價持續大幅下跌后，主要的利好還是基于低庫存格局下的估值回歸。但顯然，這一價格上修邏輯需要驅動予以配合，否則對于節奏的討論是困難的。這也是我們將價格反彈時間中樞延后至春節前的原因，短期的上行驅動并不明顯，油價的波動更多還是博弈市下的結果。當然，我們也看到些邊際好轉的跡象，比如過去一周亞太對西非輕質甜油的購買意愿在提升，建議繼續關注亞太煉廠對油價的抄底、備貨情況。

展望2023年，全球原油市場需求增幅放緩幾乎是確定的，是否陷入衰退尚存分歧。在歷史級別的通脹壓力面前，市場在2023年需要面對的主要下行風險與2022年依舊類似，即因流動性收緊造成的通縮風險。當然，究竟是滯漲延續還是通縮并不明晰，只是在通脹的尾聲商品市場大概率會反復交易通縮風險下的價格下跌，并不斷的糾正預期差，這一點我們在2022年的原油年報中也有闡述。考慮到歷次加息對經濟回落的影響從來都難以精準預估，2023年的海內外貨幣政策一定還會產生諸多變數，信用收緊對原油現實和預期的直接沖擊節奏較難預估。滯漲格局的深度演繹與地緣風險觸發的不確定性均提升了對需求判斷的難度，即通脹究竟是快速回落（情景1）還是緩慢回落（情景2）仍需觀察，不宜妄下定論。在情景1中，如果美歐CPI回落的節奏非常凌厲并帶動市場提前交易通縮風險，那油價很可能在上半年依舊面臨巨大的下行壓力，甚至創下全年低點。這種情況下，Brent、WTI均有可能階段性跌破60美元/桶，SC跌破480元/桶。在這一過程中，如果OPEC+內部出現裂痕并造成預期外的增產（如2020年3月俄烏價格戰），則油價的下行空間可能還要夸張；在情景2中，如果美歐CPI回落的節奏相對緩和，那對于油價的利空傳導則相對溫和，屆時原油市場的交易視角或更多回歸供需面，油價重心在通脹回落但未進入通縮格局的過程中仍有可能長期處于高位。這種情況下，我們傾向于即便油價可能階段性交易衰退或者緊縮的利空下跌，供應偏緊與OPEC+減產托底格局下低位持續的時間不會特別夸張，Brent、WTI有可能階段性跌破70美元/桶，SC階段性跌破500元/桶。但即便是出現快跌行情，亞太地區需求回暖、產能不足與季節性利好共振的情況下Brent、WTI在下半年完全可能再次回歸至85美元/桶以上的高位，SC有可能回升至570元/桶以上。因此，無論是哪種情景，考慮到OPEC對供應端的主動管理以及包括OPEC+、美國頁巖油在內的產能瓶頸，在單邊走勢的判斷上，我們并不認為油價弱勢會貫穿全年，但全年重心仍較2022年下降，或有20-25美元/桶的降幅。詳見我們12月20日下午線上策略會《油氣市場展望：霧里看花，如何落地交易機會》及2023年原油專題報告《弱勢不會貫穿全年，關注各類套利機會——2023年原油期貨行情及投資展望》。

關鍵詞： 密切相關 大幅下跌 快速回落 不確定性