大盤沖破3000點，如何大浪淘金？殺跌已不理智，入場需待何時？

中歐基金基金經理袁維德亮相中歐直播間，盤點那些在這波行情中被"錯殺"的板塊，挖掘后市投資機遇。

精彩觀點摘錄

當前很多負面因素只是短期擾動，不會對資產長期價值產生影響。

近期很多企業已經下跌到更合理的估值水平上，我會持續關注被錯殺的行業和公司。

今年一季度以制造業、優質互聯網服務業和科技新興行業為代表的高增長資產性價比反而變得非常高。

中國的制造業在全球的競爭力并不會減弱，各行各業細分龍頭的競爭力反而會不斷提升，當前處于收入、利潤率的景氣低點，但長期價值沒有發生變化，后續有望隨著經濟好轉重歸增長。

對于那些始終將用戶利益放在首位，持續為行業創造價值的優質港股互聯網企業，不易受政策影響，未來有機會獲得更多市場份額。

在極端的行情中，我們也無法做到所有的投資都在市場最低點，但只要持續堅持做正確的事，相信未來就會獲得較好的回報。

Q1請分析一下今年的市場走勢。

今年的市場可分為三個階段。第一個階段是1至2月底前。以新能源、醫藥服務為代表的長久期、高增長行業中景氣度最高的一批資產，繼今年年初以來經歷了一輪下跌后，估值陸續回歸合理水平。順周期行業中靜態估值較低、已經進入成熟期的的資產在前兩個月也出現估值修復。傳統行業和高增長行業于2月內完成了近一年半來的估值重新平衡。

第二個階段是2月底至3月。突發的地緣政治沖突，帶動上游原材料，尤其以原油為代表的大宗商品價格在高位繼續飆升，導致相關的中下游企業的盈利能力承壓，市場也對長期大宗產品價格的持續上漲產生擔憂。在此過程中，對企業的盈利水平下降的擔憂成為市場繼續下跌的主因。

第三個階段是3月底到現在。國內疫情反復，企業停工停產，加深了市場對今年經濟的擔憂。引發市場對企業收入增長和長期競爭力的擔憂，出現更加快速下跌。

Q2市場波動較大時應如何應對？近期調倉邏輯是什么？

面對市場波動，要先分析造成波動的是長期因素還是短期因素？在我看來，今年截止到現在產生的宏觀擾動，大多都是短期的。短期利潤的波動并不影響企業的長期價值。在估值比較合理，長期預期收益已經令人滿意的基礎上，股價繼續下跌代表企業長期的隱含回報空間不斷上升，所以我會在此過程中持續關注那些長期價值并沒有收到影響，但短期持續下跌，估值不斷下降，長期回報不斷提升的優質資產。

Q3當前市場是否出現被錯殺的板塊？

我們希望在追求長期收益率的同時，通過分散行業配置控制組合波動，但在今年的市場環境下大部分行業都表現出了相同的波動特征。除了少數上游資源品行業，剩余的大部分中下游行業受到較大影響。尤其在市場風險偏好較低的情境下，會對短期的景氣給予過高的權重，質地優秀長期空間大的資產在這種情況下一旦短期景氣度承壓，這些企業的估值也會大幅下滑。

在我看來，當前很多負面因素只是短期擾動，不會對資產長期價值產生影響。倘若股價下跌是因為基本面變化帶來的企業價值的變化，就需要重新評估資產的價值。但如果并沒有影響長期價值，短期的下跌就會為中長期投資帶來了比較好的投資機會。

Q4選擇公司會考慮哪些因素？

主要有兩點。第一，對企業做發展歸因分析。我們重視企業的價值觀和文化，通過對企業歷史決策和資源分配的考察，了解企業做決策的動機和內因。同時還會評估公司的能力圈，結合對公司所在行業的分析，去判斷公司當下的投入是不是值得的嘗試。第二，結合當前二級市場估值，對企業未來的增長做敏感性分析，分別預測樂觀、中性、悲觀情境下的企業估值。

Q5請談談對科技板塊的看法？

2019年初到2020年上半年，經濟下行壓力持續加大，流動性不斷寬松。在當時的市場環境下，投資者賦予遠期現金流較高的權重，從而引發以科技新興行業為代表的資產估值大幅提升。

現在的市場環境與當時恰恰相反。當下宏觀波動帶來的不確定性以及海外流動性收緊及利率上行，使得市場走向另一個賦予短期現金流極高權重的極致。受此影響，今年一季度以制造業、優質互聯網服務業和科技新興行業為代表的高增長資產性價比反而變得非常高。考慮到這類資產長期質量、成長性以及當前的低估值水平，為投資者提供了布局機會。

Q6如何看制造業？

剛才提到的這批高增長資產可分為兩類。第一類是服務業，特點是增長持續性好，遠期現金流豐厚。第二類是以制造業為代表的各種科技行業，這些行業需要持續的資本開支，且易受到原材料以及產品周期影響，導致收入增長波動更大。同時，他們也有遠期空間大的特點，遠期現金流理想。這兩類行業里包含很多長期優質的資產，2019至2020年中，這些企業估值經歷了顯著提升。經歷兩年的業績增長和股價調整，上漲的估值已被市場消化殆盡，這些企業的估值重新回落至低水平位置。

隨著后續國內經濟從底部向上，疫情得到控制后企業復工復產，隨著制造業公司的業績逐漸兌現，估值有望更快速修復。其中不僅包括軍工、新能源、以及半導體等新興領域里科技屬性比較高的資產，也包含傳統行業中各種細分領域優質的公司。他們很多在行業甚至全球范圍內享有較高的市場份額，成本優勢明顯，技術迭代能力領先，未來隨著經濟的好轉他們有望持續實現經營的增長。此外，對于很多受原材料成本壓力比較大的公司，隨著大宗商品價格未來在高位回落，利潤率也有較高的修復空間。

Q7怎么看待當前港股的配置價值？

有兩類資產值得關注。第一類是優質的互聯網公司。市場對于互聯網行業政策影響的擔憂導致優質的互聯網公司的估值停留在較低水平，對于那些始終將用戶利益放在首位，持續為行業創造價值的優質互聯網公司，不易受政策影響，反而隨著行業更加規范健康的發展未來有機會獲得更多市場份額。

第二類是港股的制造業公司，同等情況下它們較A股有更高折價。每次到景氣度右側時，港股制造業公司估值起點更低，向上的空間往往更大。

Q8如何看未來整體市場？

目前市場最悲觀的想法是制造業是否會因為停工停產導致優勢消失，或者系統性地轉移至其他國家。隨著疫情逐漸得到控制，生產恢復正常，相信這些擔憂會逐漸解除。我們認為國內制造業在全球范圍內的優勢依然顯著，除了人工成本逐漸上升之外，更強的技術迭代能力、更低的生產要素價格以及產業鏈集群等帶來的更低交易成本使其在全球范圍之內仍然有相當的競爭力。對于人工占成本比例低，自動化水平較高的各種中高端制造業仍然持續看好。

其次，關于原材料價格的擔憂。油價或許會繼續高位震蕩，但產生惡性通脹直至將大部分下游需求消滅的極端程度的概率也是較低的。目前極致的高位水平可能也已經比較脆弱。如果后續原材料價格邊際下降，下游客戶的成本壓力可以得到緩解，企業利潤水平有望逐漸修復。若后續地緣政治緊張局勢降溫，海外利率到達頂部，國內流動性壓力也可以得到緩解，制約當下的幾點壓力，收入、利潤以及流動性可能都會在未來逐步得到改善。

Q9A股跌破3000點，你的投資建議是？

為持有人提供更小波動、更好的持有體驗是我們長期以來的目標。受今年以來連續幾輪調整，我們組合的凈值在此過程中出現了較大程度的波動，今年對波動控制的目標可以說是未能實現。但從另一個角度看，市場中優質資產估值已降至較低位置，隱含的長期收益率已經較高。

無論是已經持有權益資產的投資者，還是在考慮是否買入權益資產的朋友，我認為可以從兩方面考慮這個問題：第一，關注行業和國家在全球范圍內的比較優勢是否會持續存在？未來行業能否實現穩定增長？企業競爭力能否持續擴大？第二，當前市場估值是否合理，導致股價不斷下跌的因素是否會不斷持續，是否會對行業和公司造成長期損害？當初投資該資產的理由有沒有被破壞？如果沒有，那么眼前的下跌只帶來估值的降低，或許就是理想的投資時點。在極端的行情中，我們也無法做到所有的投資都在市場最低點，但只要持續堅持做正確的事，相信未來就會獲得較好的回報。

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