10月18日，伴隨大盤回暖，建筑涂料生產商三棵樹(603737.SH)股價近五個交易日漲近17%。

銀柿財經注意到，就在10月17日，三棵樹發布了業績預增公告，預計前三個季度實現歸母凈利潤2.6億~3.1億元，同比增加306.14%~384.25%。其中，第三季度預計實現歸母凈利潤1.64億~2.14億元，環比增加21%~59%，上年同期為虧損4900萬元。

事實上，這可能是三棵樹從2020年四季度開始的近兩年時間中，最好的單季度利潤表現。作為房地產的下游行業，在房企風險不斷暴露的2021年，建材家居企業業績受到負面影響。三棵樹曾對2021年的業績虧損解釋稱，2021年公司結合房地產行業情況變化調增了客戶應收賬款壞賬的信用損失率，同時對財務狀況困難的地產客戶也進行了單項計提減值準備。

對2022年三季度的業績預增原因，三棵樹表示：前三季度，公司持續優化渠道結構，聚焦優質賽道，高端產品銷售占比和零售渠道銷售占比穩步提升，疊加原材料價格下降的影響，毛利率同比上升;公司持續實施降本增效、提高內部管理效率等措施，費用增速同比有所下降;公司根據預期信用損失計提了相應的資產減值準備，絕對金額較2021年減少。

三棵樹提到，前三季度，墻面涂料的主要原材料乳液、鈦白粉價格6月以來加速下行。中金公司研報顯示，苯丙乳液、純丙乳液、鈦白粉2022年第三季度均價環比2022年第二季度下降了14%、13%和18%;分析師預計，原材料價格下行對毛利率的貢獻有望在四季度持續體現。

渠道方面，據披露，根據銷售對象不同，三棵樹的墻面涂料產品可分為面向以家庭消費者為主的家裝墻面漆和面向以地產公司、建筑工程公司等企業為主的工程墻面漆。按收入貢獻比重來看，2021年度，三棵樹的工程墻面漆創收最多，占主營業務收入的比重達到42%，其次為家裝墻面漆，收入占比約20%。

考慮到向房企銷售的產品多為工程墻面漆，在房地產行業整體低迷的背景下，不難理解三棵樹在2021年半年報中首次提出“高端零售戰略”的原因。據半年報，在該戰略指引下，三棵樹以家居賣場體驗店、藝術涂料體驗店等模式拉動高端零售轉型。同時，三棵樹表示，在國家政策推動下，公司美麗鄉村業務發展勢頭迅猛，新建百余家美麗鄉村門店，美麗鄉村門店數已達千余家。

B端業務方面，據披露，三棵樹重視與優質地產公司合作，逐步發力舊改、城市更新、公建、學校、醫院及廠房等應用場景，上半年新增客戶7168家。

盡管利潤似有“觸底反彈”之勢，但銀柿財經注意到，對三棵樹而言，隱憂仍在。中報顯示，三棵樹負債高企，應收賬款規模仍在持續增加。截至6月末，三棵樹的資產負債率達到83.22%，同比提高7.08個百分點，超過眾多房企的資產負債率水平;同時，應收賬款及應收票據規模達到42.81億元，同比增加11.33%，占總資產的比重達到31.88%。

此外，三棵樹上半年還在增加在建工程的投入。截至6月末，三棵樹賬面有9個重要在建工程項目，包括安徽三棵樹涂料有限公司涂料生產及配套建設項目、禾三商務樓等，此外還有其他零星項目，在建工程賬面余額約22.35億元，同比增加93.68%。值得注意的是，此前的2021年年末和2020年年末，三棵樹的在建工程余額同比增幅分別高達111.26%和107.15%。

大幅增加的在建工程意味著之后的相關現金流出可能持續增加。在負債規模已然高企、部分客戶的應收賬款收回出現問題而計提減值時，三棵樹的資本投入會給公司帶來什么成果，隨著高端零售戰略的推進，公司的業績及股價將如何表現，銀柿財經將持續關注。

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